金融反弹,市场可期

张超经济观察 阅读:51033 2020-10-16 12:06:44

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导语:9月社融、贷款、M2、外汇同步改善,年内GDP逐季走高几成定局,货币政策维持“退出刺激并保持中性”的节奏。未来中国金融市场资金充裕、底线稳固的特进一步提升吸引力,但需要警惕三大部门杠杆率同时攀升的现象。

2020年9月新增社会融资规模3.48万亿元,比上年同期多9630亿元;9月人民币贷款增加1.9万亿元,同比多增2047亿元。9月M2货币供应同比增长10.9%,增速较上月末提高0.5个百分点;M1同比续升至8.1%,较上月末提升0.1个百分点;9月末外汇贷款余额为8994亿美元,同比增长12.5%,外汇存款余额为8487亿美元,同比增长15.9%。

贷款结构改善

2020年9月社融数据出现积极变化。人民币贷款方面,短期贷款开始向中长期贷款转移。分部门看,住户部门贷款增加9607亿元,其中,短期贷款增加3394亿元,中长期贷款增加6362亿元;企(事)业单位贷款增加约1.2万亿元,其中短期贷款增加1274亿元,中长期贷款增加1.07万亿元,为2017年5月以来的新高。整体来看,居民部门贷款的增长受益于消费和房地产销售边际改善,中长期贷款的明显走高则明确释放出房地产部门融资开始出现收紧,房企试图推动销售从而加快资金回流的信号。与此同时,企业部门的中长期贷款开始发力则释放了积极信号。短期货币政策工具的退出与实体融资需求的复苏保持基本同步,虽然融资结构依然存在较大的问题,但资金空转等问题在宏观层面初步缓解。

M2增速符合预期

M1增速在经历了短期的走弱后持续回弹,M2重返上行轨道。9月M1同比回升至8.1%,大部分企业面临的现金流危机正在逐渐消退,企业的流动性问题初步缓解。同时,我们认为M2的回弹符合预期。首先,前期M2增速的回落与社融增速出现的偏离是由于政府债券融资具有一定的时滞性;其次,长期存在于市场中的 “金融—实体断层问题” 也加大了流动性进入实体部门的难度,大量资金未能及时流入实体部门,早期带来的财政存款的走高也从侧面提供了证明。而随着本月财政资金加快使用,财政存款出现大幅回落并快速反映在M2的增速上。

外资入市加快

与此同时,外币余额同样值得关注。2020年前三季度,外币贷款增加1125亿美元,同比多增1076亿美元,9月份贷款减少34亿美元,同比少减18亿美元,9月末贷款余额为8994亿美元,同比增长12.5%;外币存款增加909亿美元,同比多增862亿美元,9月份存款增加292亿美元,同比多增279亿美元,9月末外汇存款余额为8487亿美元,同比增长15.9%。整体而言,外币贷款和存款余额规模上升较大,但是逐渐呈现存增贷减的局面。一方面,今年外币贷款变化受疫情影响较大,一季度对外贸易几乎停滞,外币贷款需求大幅走弱,二、三季度虽然全球产业链受到疫情等外部因素冲击仍然不完整,但贸易链逐渐恢复,外贸的复苏带动外币贷款需求反弹。9月份虽然因季节影响数据有所回落,但整体趋势大概率不会改变,外币贷款余量也会随之保持在高位。

另一方面,外币存款在9月末创数据记录新高,结合经济形势来看,中国短期至中期经济走向相对较好,外币存款上升的原因更有可能是境外投资者对中国预期较为积极,大量境外资金进入境内资本市场,特别是权益类市场。如此一来,中国金融市场中资金充裕,底线较为稳固,金融市场在未来一段时间内的主要趋势大概率向好。

杠杆增速值得警惕

2020年9月社融存量增速持续回升至13.5%,较上月回升0.2个百分点,为2018年以来的新高,人民币贷款出现的结构性变化也为市场释放出了较为积极的信号。一方面,对冲疫情的短期货币工具正在逐步退出市场,我们反复强调过度依赖货币政策的危险性,减少内生性波动的影响将为宏观经济健康发展提供空间。另一方面,企业部门中长期贷款的走高则表明未来1-2个季度内GDP存在持续上行的基本面,年内GDP得到明显改善的可能性极高。

另一方面,三大部门杠杆率同时攀升的现象非常值得警惕。我国在疫情之前经历了十分痛苦的去杠杆阶段,而本次疫情的出现使得去杠杆进程被动终止。展望未来,根据全年政府债券发行计划,政府债将继续保持多增,而贷款利率和库存周期的低位也会刺激居民和企业继续加杠杆,但正如我们反复强调的一样,举债过高为经济复苏带来的阻力是无法忽视。对于居民部门而言,“高杠杆+低收入”的矛盾现象将长期制约终端需求的回暖,从而成为“内循环”的阻力。对于企业部门而言,如果需求持续无法同生产配套,过高的杠杆将使得企业在未来面临更为严峻的现金流问题。一旦举债过高的问题难以控制,未来去杠杆的进程将更加艰难。

货币政策方面,虽然近两月社融持续超预期,但我们认为货币政策依然保持中性的可能性较大。从央行释放出的信号来看,三季度货政委员会例会继续强调“稳健的货币政策要更加灵活适度”而删去“坚持总量政策适度”,新增“精准导向”相关文字,预计年内货币与社融增速有望继续超预期运行,货币转松可能性继续下降。与此同时,央行表示2020年8-12月金融部门还将继续为市场主体减负约6000多亿元,货币政策收紧的可能性同样较低。

张 超

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